編者按：中國水網近日刊登了一系列關于供水行業改革的文章，這些文章從不同角度對水行業里改革、溢價等問題進行了分析，引起了業內人士的熱烈討論。今天，大岳咨詢公司總經理金永祥先生繼續就這些行業問題撰文闡述自己的觀點，中國水網予以刊發，供同行們參考。

溢價、水價和改制

大岳咨詢公司 金永祥

　　自從今年1月18日蘭州自來水股權轉讓項目草簽以來，業內關于水務項目股權轉讓溢價是否會進入水價并損害公眾利益的討論鋪天蓋地。作為中央政府行業主管部門的建設部近來也高度關注這一問題，行業協會甚至組織力量對這個問題進行了專題研究。大岳咨詢公司負責蘭州自來水項目的高級經理蔡建升提出溢價對水價影響有限，受到了很多人的質疑。實際上，研究一下財務知識就會發現，溢價和水價的關系并不大，卻與供水行業改革有一定聯系。
　　溢價是股權轉讓價格超出凈資產評估值的部分。在世界范圍內的股權轉讓過程中，交易價格等于資產凈值或評估值的案例并不多見，交易的結果要么是溢價要么是折價，因此溢價是股權交易活動中的一種正常現象。很多人誤以為股權轉讓價格會成為改制后自來水公司記帳的基礎數據，替代企業的資產凈值或評估值。大岳咨詢公司有會計背景的高級經理鄭潔認為，按照國家財務會計法規，股權交易價格對企業記帳和資產負債并沒有必然的影響，只是對交易雙方（即供水企業的新舊股東）的資產負債有影響。這就好象我們在證券市場上購買股票（也是股權轉讓行為）對企業資產沒有影響一樣，如花150元買1股茅臺股票并不能改變茅臺公司記帳時每股凈資產6.5元的情況。
　　根據《城市供水價格管理辦法》第十一條，制定供水價格的原則是“供水企業合理盈利的平均水平應當是凈資產利潤率8-10%”，“還貸期間凈資產利潤率不得高于12%”。可見，供水價格與供水企業凈資產有直接關系，與供水企業的股權轉讓價格沒有太大關系，因此供水價格與溢價沒有直接關系，也就是說不存在溢價必然損害公眾利益的問題。這也和證券市場一樣，投資人購買股票時要考慮企業產品價格可能的變化，但相反任憑市場上股票價格如何變化，企業記帳和產品定價原則不會改變。
　　企業在增資過程中有時也會產生溢價，這種溢價會構成企業凈資產的組成部分。政府在批準水價時考慮的仍然是企業的凈資產，而不會考慮溢價。為了簡化問題，本文不對這種情況展開討論。
對很多具體案例來講，溢價是有利于公眾利益的。在供水價格與溢價基本無關的情況下，溢價是政府股權轉讓收入的組成部分，溢價多則用于與公眾有關事業的資金就多，公眾必然是受益方。同時，溢價也是公用事業效率提高的表現，是達到政府成功進行公用事業改革的證明。相反，若政府限制競爭、有意控制溢價，則不會降低供水價格，也不會使公眾受益，供水企業的股東可能會獲得超出市場水平的回報，政府用于公用事業的財力會受到影響。
　　從整個行業來講，溢價確實是一個值得關注的問題，盡管溢價不會對水價產生實質性的負面影響。溢價越高（相當于市盈率越高），意謂著在同樣運營效率的條件下水務投資人的回報越低。當溢價超過合理的限度（該限度取決于每個企業的具體情況，不會有統一的標準）時可能會影響投資人的積極性，并進而對公用事業改革產生間接的消極影響，這種情況可以理解為惡性競爭。
　　溢價是投資人之間競爭的結果，并不是政府引導的結果，因此解決溢價問題首先是投資人的事。只要不發生惡性競爭，政府就不宜過多干預，只要對整個行業的長期盈利水平做適當引導即可。從蘭州自來水項目看，溢價在35%左右，處于一個合理的水平。我們相信海口、揚州和天津供水項目的溢價也都是有理由的，當然不能排除存在個別項目改制時考慮不周的可能性。這些項目的“溢價”與我國當前的宏觀經濟環境關系很大。國內傳統水務企業的效率提升空間是較大的，其中部分供水企業在股權轉讓時出現較大幅度的溢價是可以理解的。
　　現在的問題是在這些“溢價”項目中民族水務投資機構一個項目都未中標，使其中的一些投資機構出現了困惑。我們認為，出現這種情況反應出民族水務投資機構的綜合實力與國際水務巨頭之間的差距，或者在技術水平、或者在管理水平、或者在資金實力方面。這種差距在以前做污水項目時不明顯，主要是因為污水項目規模小、范圍明確、未來收益不確定性小、對技術和管理水平要求較低。但自來水公司的情況要復雜得多，改制前存在的問題也比污水多得多。任何投資人在受讓自來水公司的股權后都需要三到五年的時間才能逐步解決原公司中的問題，才能見到效益。有的民族水務投資機構由于管理能力弱或技術水平低沒有能力解決水務公司存在的問題，因而無法預測幾年后會見到效益；有的由于資金實力弱或體制不順不得不注重眼前利益，但這種想法又不現實，若水司改制后馬上能有較大盈利，則改制必然對公眾利益產生沖擊，使幾年后在效率提高情況下供水行業成為利潤豐厚的行業。當然，民族水務公司中也有一些在某方面實力較強的公司，比如天津創業環保公司在污水項目競爭中多次中標，是與其在污水處理領域的資金、技術和管理實力分不開的。
外資機構是“溢價”的始作俑者，也參與了“溢價”問題的討論，但其參與討論的目的是不同的，除對惡性競爭擔憂外，主要是為了得到一個更好一點的回報。
　　隨著供水體制改革的深入，遲早會出現這個問題。民族水務投資機構的出路何在？也許民族水務投資機構本身也存在一定的體制問題。最近有消息說，某中央政府部門正在組建大型水務投資公司，好象是為解決問題露出了一絲署光，但國內這種公司已經有一些了，他們主要是利用關系或權力做項目，一般是不參加市場競爭的，由這種公司運作水務項目很難解決舊體制存在的問題，還可能會產生新的問題，最終受影響的是公眾。
　　“羅馬不是一天建起來的”。民族水務公司應該有一個成長的過程，在成長過程中也會有成長的煩惱。成長的道路有千萬條，但一條不變的規律是尊重科學發展觀，面對現實。也許，目前市場中的多數民族水務公司都太小了，應該合并或到資本市場上大量增發，水務投資是資本的游戲；也許，民族水務公司和證券管理部門應該修改對水務項目的評價標準，看輕眼前利益，重視長遠和總體利益以及戰略利益；也許，中央政府沒有必要再成立新的水務投資公司，把有限的資源入股天津創業環保、北京首創、同方股份、中環保水務、蘭州自來水、北京排水和深圳水務等已經取得了一些成績的國有背景公司會更好些，甚至可以投入到廣東聯泰、北京金州和桑德、四川中科城、安徽國禎等民營水務公司；也許，……
　　討論溢價對水價和公眾利益影響的意義不是很大。公用事業改革已經進入了一個新的階段，改革的系統性要求已經越來越明顯。蘭州自來水項目的溢價僅僅是觸動了水務改制中的深層次問題，業內討論溢價問題也只是表象。政府應該與有關各方共同解決水務改革中的深層次和系統性問題，增強民族水務投資機構的競爭力，促進改制過程的有效競爭，而不是地限制改制過程中的競爭，只有這樣公用事業改革才能成功。

編輯：全新麗