受大環境影響，近兩年，環保企業增長難、業績下滑等現象越來越顯現，基于此，針對企業如何保持良好增長的話題，也被廣泛關注和討論。

本文為讀者投稿，此前公號發布了作者從財務指標角度對159家上市環保公司的經營狀況進行簡要分析的文章，文中總結了在當前背景下，還能保持逆勢增長的企業具有的幾大特征。本文為針對其中的代表性企業之一——“浙江偉明環保股份有限公司”的具體分析。基于環保領域碎片化的特點，雖然僅從某一側面的指標來篩選和分析，容易營造“關公戰秦瓊”式錯亂感的風險。但作者以管窺豹，或能為行業帶來一定啟發和思考。對于此文章的分析有不同見解歡迎留言討論或與作者（見文末郵箱）詳談交流。

前言：

環保行業史上很少像今天這樣，企業的處境如此艱難。大部分企業深陷泥沼、掙扎求生，有的甚至黯然退場。159家上市環保公司中，能保持與5年前相比，營收和利潤能穩定增長的市場化公司，僅有23%。殘酷的市場擺在企業面前，稍有不慎就可能很快“出局”。

在殘酷的競爭中，要摒棄一切泡沫、情懷和虛榮，回歸企業經營的本質。

往往正確的選擇比盲目努力更重要，底層的邏輯比敏銳的嗅覺更可靠！

在環保行業日益嚴峻的市場環境下，哪些企業能夠脫穎而出，實現逆勢增長？本期為優秀公司分析的第二家“浙江偉明環保股份有限公司”（以下簡稱“偉明環保”）。希望深入剖析的這些增長先鋒的成功秘訣，能給您一些參考。

偉明環保公司分析的核心觀點：

公司從事固廢、裝備制造、新能源材料業務，具備市場競爭的核心價值創造能力

公司增長主要源于自身利潤的再投資

公司有著高于同行的ROE水平，但近年存在下滑趨勢，公司應鞏固其產品、服務競爭力

偉明環保主要從事固廢處理、裝備制造、新能源材料三大業務，收入來源主要以特許經營模式，提供垃圾處理服務、售電、銷售垃圾處理成套設備并提供相應服務等。近年來公司營業總收入、扣非歸母凈利潤等保持持續穩定增長(詳見圖1)。

圖1：偉明環保營業總收入、扣非歸母凈利潤、債務率等情況(單位：億元)

公司具有一定的技術實力和競爭能力，快速增長主要來源于內生式的利潤再投資，利潤率較高，其增長模式可持續性較強，經營管理成本控制較好，但可能出現成本管控過于嚴格而影響公司戰略發展的問題。

公司年報較為透明，未見美化報表的情況。

詳細情況分析如下：

一、擁有較成熟的技術能力，支撐公司的市場競爭

公司擁有行業領先的成套裝備技術能力，包括垃圾焚燒爐排及煙氣處理系統等核心設備的研、產、銷核心能力，成功應用于生活垃圾焚燒項目已逾 20 年，并儲備了豐富的自主知識產權，形成專利技術和軟件著作權約 210 項。

二、新業務所需能力為已有能力，新業務的風險相對較小

公司新擴展的裝備、新材料業務所需核心技術能力，是在原垃圾焚燒技術能力基礎上的延展，原有能力可復制、沿用性好，可很大程度降低新業務的風險。新業務增長迅速，營收與利潤占比快速提升。

三、公司收入確定性較高，業務轉型改善了未來營收及利潤水平

公司業務覆蓋城市生活垃圾焚燒發電行業全產業鏈，在運垃圾焚燒處理量 664.45 萬噸(2021年)，占全國垃圾焚燒處理量的3.7%。公司在長三角等東部沿海發達地區擁有較高市場份額，其中占浙江省城市生活垃圾焚燒發電量的35.91%。

公司主要以特許經營模式從事城市生活垃圾焚燒發電、餐廚、污泥等垃圾處理項目運營業務，投資、建設、運營經驗豐富，成本管控能力強，收入穩定性高。自2017年開始，公司改善業務結構，開展自主研發制造銷售裝備、一體化運營新材料等業務，該類業務營收占比由14%(2017)增長到42%(2022)，業務結構的改變將有利于提升公司未來營收和利潤水平，詳見圖2。

圖2：偉明環保主營業務構成

四、公司快速增長主要為內生式增長

公司增長主要來源于自身利潤的再投資。2015年上市至2022年，凈資產總計增長73.7億，凈資產增長源于股權融資部分為27.8億(占比37.8%)，源于企業盈利帶來的凈資產增長為45.9億(占比62.2%)，詳見圖3。

圖3：偉明環保凈資產、凈利潤、股權融資情況

公司有著高于同行的ROE，利潤的現金含量較高，得以支撐公司通過內生性支撐可持續的高速增長?？紤]固定資產、無形資產等折舊攤銷與投融資差額等項基本抵消情況，簡便對比累計經營活動產生的現金流量凈額略大于扣非凈利潤合計，且公司研發投入全部費用化，定性判斷其利潤現金含量較高，詳見表1。

表1：偉明環保凈利潤與現金流量凈額累計值對比(單位：億元)

公司的ROE長期較高，用杜邦分析法分析可以看出，高ROE主要得益于較高的利潤率，詳見圖4-圖6。

圖4：總資產周轉率不高

圖5：銷售毛利率和凈利率高，但有下降趨勢

圖6：資金杠桿水平不高

較高的利潤率是由公司的技術、產品、運營、品牌等所構筑的競爭力所支撐的。近年ROE有逐年下降趨勢，原因可能來自近年擴張并購項目質量標準不如過往資產質量(2022年并入盛運環保和國源環境部分資產)，另外設備銷售及技術服務的毛利近年下降較快，可能是產品或服務的競爭力下降導致。

五、公司有較強的經營管理成本控制能力

近年來四項費用率保持穩定且不高，說明公司經營管理成本控制較好。但可能出現成本管控過于嚴格而影響公司戰略發展問題。

公司研發投入水平不高、銷售費用投入不足。公司從垃圾焚燒投資運營商轉型為投資運營+專有設備+新材料協同發展，但研發投入水平并未隨轉型而提升，銷售費用反而下降。

公司研發投入和銷售費用的絕對額和占比均不高，研發投入與凈利潤比值保持在3%-5%，銷售費用與凈利潤比值保持在1%-2%，兩項費用在營收占的比就更低了。較低的銷售費用占比，說明公司產品的競爭力較強，但較低的研發投入可能會影響公司未來的長期競爭力。雖然目前公司毛利率、凈利率還保持在較高位置，但已經呈現逐年下滑趨勢，公司應鞏固產品、服務的競爭力，鞏固、加深護城河。

六、公司應收賬款總體可控，但近期增速較快

應收賬款與營收比值穩定，總體可控。2023年三季度應收賬款額度及相關比例大幅增加，詳見圖7，且應收賬款周轉天數近兩年增加較快，應收賬期從63天(2020年)快速增加到100天(2023年Q3)。應收賬款情況的變化值得警惕。需關注公司是否存在為增長而增長的項目投資冒進(其收購國源、盛運目前看回報不如公司原資產回報率)。

圖7：偉明環保應收、營收、凈利潤比值情況

綜上，公司總體看是一家直接價值創造型公司，而非套利型公司，具備市場競爭的價值創造核心能力，包括技術和經營?！皶r人莫小池中水，淺處無妨有臥龍”，環保行業受多重波及，近年來環保企業整體出現下滑跡象，能在行業中始終堅挺的不多，偉明環保是在逆勢中增長的環保企業之一。

公司增長的主要來源為內生式的利潤再投資，其增長較快，增長模式可持續性較強，公司的轉型進一步提高了公司未來的營收和利潤水平，增加了收入的確定性。

考慮其研發投入較少，這可能將影響公司未來的長期競爭力。應持續加強研發投入，鞏固公司高利潤的基礎。資產周轉率較低，同時銷售費用率很低，可加強銷售，提升資產周轉率，進一步提升ROE，需關注公司近期應收賬款的變化。

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編輯：李丹