截至8月22日，科創板開鑼一個月，帶給資本市場久違的火熱和激情。月來平均漲幅171%，股票價格運行平穩，投資者參與熱情高。科創板共受理企業152家，成功注冊29家，其中暫時還沒有環保類企業。

7月30日召開的政治局會議提出，科創板要堅守定位，落實好以信息披露為核心的注冊制，提高上市公司質量。作為中國資本市場改革新的核心抓手，科創板是否有希望成長為與高科技行業、新經濟相匹配的重要資本市場?在環保投融資持續偏冷、但環保需求持續上揚的情形下，科創板對環保行業釋放了哪些信號?它是否能引導激發環保產業進入技術驅動的新階段，涌現真正意義上的環保科技企業，成為新的雙創加速器?日前，JIEI和峰瑞資本馬睿進行了一次深入討論。

先收后放，引導資金流向國家戰略方向，環保是重要內容

問：去年環保投融資遭遇急凍，至今也沒有明顯的回暖跡象，在這種情形下，科創板是否釋放了一個明確的積極信號?馬睿：上一輪的環保投入方式，PPP和企業債，帶來了之前沒有的資金來源，受到了環保行業的擁抱。PPP是地方政府出表和加杠桿的重要手段，也因此在2018年去杠桿和清理金融系統性風險的一系列政策推出以后，環保行業首當其沖，感受到了最冷的資本寒冬。

從去年年中到今年初，二級市場環保股市值縮水30-50%，一二級市場股權、債權融資經歷“寒冬”和“冰封”，近半上市公司營收和利潤下降，大量上市公司爆倉被國資接盤，環保行業和企業家普遍對融資的預期負面，不僅公司不好過，聚焦環保的投資人也不好過。

2018年底，峰瑞資本卻擬定策略，將持續布局環保科創類項目。一方面是因為需求端保持強勁：產業定位不降而升，環保要求由點到面、全面爆發，環境治理是剛需，存在大量未被滿足的需求;另一方面，看好在科創板推出的情形下，科技創新為核心競爭要素對供給端的重構和整合。未來的5-10年，環境產業可能會加速科技升級，孕育出系統級的投資機會。

峰瑞資本的創始合伙人李豐，判斷資本寒冬是通道性的寒冬。首先，2018年底，M2為 182萬億，增長8.1%，錢是充裕的。其次，2018年4月資管新規落地，禁止用資金池錯配和投資非標資產時，底層資產明確，切斷了從銀行到企業的資金通道。我們判斷，國家的政策將先收后放：先收，清理系統性金融風險;再放，將資金放到有利于國家戰略和經濟結構調整的方向上去。

無論從外部中美之間的博弈，還是內部經濟結構性調整的需求來看，放開的方向就是科創板重點推薦的科技創新方向。其中包括節能環保方向。納入科創板的重點領域，也代表了國家在資本市場制度設計上對環境產業的考慮和扶持。

科創板釋放了非常積極的信號，雖然不一定能很快緩解產業整體面臨的資本寒冬，但是為行業未來的發展指明了方向。短期來看，環保類項目在科創板注冊成功后，聚攏財富效應，建立了環保投資機構的退出機制，會帶動PE/VC對環保科技類企業的投資。長期來看，改變了環保企業的估值底層邏輯，強調科技創新，而不再單一嚴格要求利潤，會倒逼環境產業的科技升級。 問：科創板被稱為中國版納斯達克，而從美國的實踐看，其對于促進科技企業發展是怎樣發揮作用的?制度性的經驗體現在哪些方面?哪些是我們已經借鑒的?馬睿：1971年上線的納斯達克(NASDAQ)系統，是全球首家電子化的股票交易市場，為解決高科技企業融資而設立。四十多年間，納斯達克抓住并助推了PC、互聯網和移動互聯網三波浪潮，陸續孵化出一大批科技巨頭。2018年，納斯達克總市值達到14萬億美元，已成為全球第二大交易市場。

納斯達克以及由此為核心形成的風險投資體系，對美國在上世紀末產業結構轉型升級、培育新興產業中起著舉足輕重的作用。眾所周知，中國在過去十多年中，多次試圖打造自己的納斯達克系統，包括中小板、創業板和新三板，這些嘗試都未能實現預期的目標。科創板的提出是又一次有力的嘗試，全面借鑒了納斯達克的經驗。

(一)納斯達克和科創板在設立的歷史時點和目標上非常相似，即都是利用資本市場的改革，服務于國家的產業結構升級。

納斯達克建立于1971年，正值美國由工業經濟社會向消費經濟社會轉型，技術密集型產業替代制造業，高新技術產業高速發展的重要變革時期，以上世紀80年代的PC、90年代的互聯網和2010年后的移動互聯網等三波浪潮為代表，美國完成了產業的升級。科創板建立于2019年，中國已經基本完成了互聯網化和移動互聯網化，并且擁有強大的制造業，需要基于本國的制造業鏈條完成制造業的科技升級，打造新經濟，因而設立了科創板。從這個角度來看，科創板定位非常清晰和符合中國產業現狀。目前主要為有科技含量的科技創新企業提供融資服務，而不僅僅是服務互聯網和數字經濟。上交所建議各券商優先推薦以下三類企業上市：一是符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業;二是屬于新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業的科技創新企業;三是互聯網、大數據、云計算、人工智能和制造業深度融合的科技創新企業。

(二)納斯達克和科創板都實行注冊制。科創板上市審核的程序分為受理、審核問詢、上市委會議、注冊、發行上市幾個階段，最快6個月即可注冊上市。科創板重點關注企業的信披要求，通過一輪或者多輪問詢，每一輪中只要企業作出回復，問答就會全部上網，便于投資人、保薦結構、監管等各方判斷。以信息披露為核心的審核問詢，正是科創板注冊制的核心。

科創板和納斯達克都實行退市制度。納斯達克建立了成熟的退市制度，透明的信息披露和嚴格的審核督查，讓不良企業無處遁形。1980-2017年期間，有10431家企業從納斯達克退市。科創板制定的史上最嚴退市制度，從交易指標、財務指標和規范指標三個維度規定了退出條件，一旦企業達不到要求，必須退出。

 含科率體現在哪?目前的環保企業能否夠得上新門檻?

問：科創板是我國資本市場改革重要抓手，是我國打造與發展高科技行業、新經濟相匹配的資本市場的試驗田，它的制度設計體現了哪些導向?如何解讀外界熱議的企業含科率?馬睿：簡單地說，科創板破除了唯盈利論的單一指標，允許尚未盈利的企業在科創板上市;允許同股不同權、VIE架構及紅籌股在滿足一定條件下上市。五個差異化的條件，分別側重考察市值、凈利潤和收入、現金流、研發投入等，其中市值作為核心指標之一，交給市場評判。

編輯：趙凡