其三，項目投融資規模、風險和收益不成正比，戰略或財務投資人參與的積極性調動不易。

如前所述，環保類項目雖然投資巨大，但是大多難以形成可直接變現的固定資產，且后期運營維護成本高昂，回報路徑單一，嚴重依賴地方政府信用。倘若沒有合理的項目資金自平衡機制，必然會給地方政府、投資人和金融機構等項目參與各方帶來長期沉重負擔，最終還得由當地政府和民眾買單。各方參與此類項目投資、融資或運營的動力均明顯不足。

綜上可見環保類項目投融資之難。即便業內能夠盡快達成共識，建立有利于政策創新的理論基礎并推而廣之，接下來就要面對和解決各方協同及合規沖突的難題，最后還需要找到可為市場接受的項目投資、融資和持續運營的交易結構，并確保合法合規，符合社會公共利益，而回報還不能過高。如此重任，倘若沒有適當的政策、行政及經濟資源加持，僅僅依賴地方政府、平臺公司或部分重量級央企，恐怕也難以完全勝任。在這方面，借鑒過往特許經營和PPP模式推行的經驗和教訓(參考閱讀：基礎設施投融資模式新探之二——PPP的三條超車道)，實事求是，循序漸進，抵制推到一切之后重建完美新世界的誘惑，還是很有一些現實意義的。

四、環保項目投融資的突圍方向

結合“長江大保護”系列文件所透露出來的政策信號與趨勢，以及環保類項目投融資的主要特點與難點，目前可以看到的突圍方向還是比較清晰的。之前我們從宏觀層面探討過由“利益交集、存量歸集和資金收集”三個維度展開突圍(參考閱讀：基礎設施投融資模式新探之三——從存量中突圍)，和當前的政策導向基本吻合：

以下從中央部委、地方政府和投資人等不同角度，對環保項目的突圍方向予以進一步分析。

首先，作為游戲規則的制定者，相關主管部委在頂層設計方面的思路已經比較清晰。簡而言之，一要靠政策，從資金層面給予直接補助和扶持;二要靠機制，大力推動生態補償和保護機制的設立和實施;三要靠市場，繼續推行包括PPP在內的多元化投融資模式;四要推立法，盡早以高位階的游戲規則凝聚業內共識，控制規范性文件的試錯時間和成本。

不過，從投融資的基本邏輯來看(參考閱讀：基礎設施投融資模式新探之一——邏輯與出路)，為確保環保項目的長治久安，溢價回收機制必不可少，而且不宜局限于生態補償一隅。更多外部資源(如土地、稅收、國資管理、扶貧、舊改、城市更新、綠色金融等等)的有效組合與配置，以及相關部委之間的政策與法規協調，都應該納入上述政策、機制、市場和立法的綜合考量。

其次，作為項目規劃和策劃的操盤手，地方政府除了響應中央政策導向，相應打造適合環保項目投融資的政策環境之外，還應因時因地因項目制宜，著重從以下兩個方面實現自我賦能。

其一，從投融資規劃和項目組合策劃入手，及早整合與當地項目(應不限于環保項目本身)有關的各方資源，包括規劃、設計、咨詢、投資、金融和政策資源，以從多方共贏的角度尋求確立相對最優的項目投融資模式和交易結構。“一個部門、一個項目、一套模式”的單兵突進，并不一定就不能落地項目，但多半勉為其難。

其二，善用政策紅利。在做好政策研究的前提下，靈活運用各項可以直接或間接用于環保項目的優惠政策(如土地、混改、扶貧、舊改、城市更新、綠色金融、REITs等等)，或直接向上爭取專項資金、投資補助或貸款貼息，減輕當期財政壓力，撬動更多金融資源的介入。從實際情況看，地方政府在這方面做得并不好，專業性、積極性和及時性都存在問題，改進空間很大。

最后，作為項目的具體執行者，投資人(和金融機構)也有一些短板要補，特別在“長江大保護”這個嶄新的領域，就更是如此。

其一，做好最新政策法規的研究和預判，并以此為基礎，積極參與地方政策、投融資規劃和項目策劃方案的制定工作，從信息對稱、風險共擔、多方共贏的角度為游戲規則的優化提供助力，而不能幻想一切都由地方政府和咨詢機構代勞，投資人只管坐享其成的美事。拋開項目可能附帶的各種利益糾葛不談，僅就投融資模式設計、金融資源的匹配和交易結構的搭建而言，專業、適格而且還愿意為投資人及金融機構換位思考的地方政府和咨詢機構又有多少呢?

其二，配合“長江大保護”政策倡導的政府和社會資本合作方向，以實踐引導投融資模式的創新。在這方面，通過不同類型的項目組合或拆分(“環保+”)，及其各自附帶的優惠政策的綜合運用，可以有效規避目前的一些法律沖突及合規障礙(如土地、政府性基金收入、財承、地方債務防控等)。

其三，夯實具體項目工作。盡職調查、投標準備與合同談判不能走過場，不宜在不同類型的環保項目中盲目照搬PPP的交易架構和合同文本。上述政策研究和投融資模式創新的工作成果，均需在具體的項目實施過程當中加以體現與融合。

作者簡介

劉世堅，現任清華大學PPP研究中心主任助理、行業發展部部長、投融資專業委員會副主任。曾創辦清華控股旗下北京清控偉仕咨詢有限公司并任總經理，是國家發改委、財政部定向邀請入庫的PPP專家，同時擔任生態環境部環境規劃院PPP中心專家委員會委員、中國PPP咨詢機構論壇副秘書長、中國技術經濟學會投融資分會理事、中國國際工程咨詢有限公司戰略研究院專家學術委員會專家、聯合國歐洲經濟委員會城市軌道交通項目PPP國際標準制定委員會委員、亞洲開發銀行注冊專家、國家發改委基礎設施與公用事業特許經營法立法小組成員、E20環境產業研究院特約研究員。2007至2017年為君合律師事務所合伙人。

劉世堅自1998年開始從事境內外基礎設施項目投融資業務，全程參與了諸多經典基礎設施投融資項目的運作與實施，并深度參與相關立法工作，分別為前國務院法制辦、國家發改委、財政部、國資委、證監會、水利部及多個省市提供立法及政策建議，為國家部委、證券交易所及各省市組織的PPP培訓班授課近百場。目前正在受邀參與聯合國歐洲經濟委員會的PPP法律環境總體框架研究。著有《世說新語—劉世堅解讀中國PPP》、《PPP：從理論到實踐》等書。

編輯：趙凡