2016年12月21日，國家發展改革委和中國證監會發出《關于推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作(PPP)項目資產證券化相關工作的通知》(發改投資〔2016〕2698號)(下稱“2698號文”)，在PPP業內引起極大反響。下面，P3帶路君對此PPP重磅利好文件進行逐條解讀。

“為貫徹落實《中共中央國務院關于深化投融資體制改革的意見》(中發〔2016〕18號)、《國務院關于創新重點領域投融資機制鼓勵社會投資的指導意見》(國發〔2014〕60號)等文件精神，推動政府和社會資本合作(PPP)項目融資方式創新，更好吸引社會資本參與，現就推進傳統基礎設施領域PPP項目資產證券化工作通知如下?！?/p>

P3帶路評：2698號文的發文依據是圈內耳熟能詳的中發18號文和國發60號文;發文目的在于創新PPP項目融資方式;文件適用范圍則是在2016年7月7日國務院常務會議明確的”傳統基礎設施領域“，具體依據為《國家發展改革委關于切實做好傳統基礎設施領域政府和社會資本合作有關工作的通知》(發改投資〔2016〕1744號)和《傳統基礎設施領域實施政府和社會資本合作項目工作導則》。這里需要考慮的是，2014年之前落地的特許經營項目是否能夠納入2698號文的適用范圍。如果可以，相關篩選或者豁免標準是什么?

一、充分認識PPP項目資產證券化的重要意義

(一)PPP項目資產證券化是保障PPP持續健康發展的重要機制。資產證券化是基礎設施領域重要融資方式之一，對盤活PPP項目存量資產、加快社會投資者的資金回收、吸引更多社會資本參與PPP項目建設具有重要意義。各省級發展改革委與中國證監會當地派出機構及上海、深圳證券交易所等單位應加強合作，充分依托資本市場，積極推進符合條件的PPP項目通過資產證券化方式實現市場化融資，提高資金使用效率，更好地支持傳統基礎設施項目建設?！?/p>

P3帶路評：主戰場是“PPP項目存量資產”。相比于此前的特許經營時代，PPP項目參與主體及資金來源的多元化，對PPP項目的資本流動性提出了更高的要求。如何與資本市場形成有效對接，保障PPP項目的可持續發展，已經成為中國PPP無法回避的問題。

二、各省級發展改革部門應大力推動傳統基礎設施領域PPP項目資產證券化

(二)明確重點推動資產證券化的PPP項目范圍。各省級發展改革委應當會同相關行業主管部門，重點推動符合下列條件的PPP項目在上海證券交易所、深圳證券交易所開展資產證券化融資：一是項目已嚴格履行審批、核準、備案手續和實施方案審查審批程序，并簽訂規范有效的PPP項目合同，政府、社會資本及項目各參與方合作順暢;二是項目工程建設質量符合相關標準，能持續安全穩定運營，項目履約能力較強;三是項目已建成并正常運營2年以上，已建立合理的投資回報機制，并已產生持續、穩定的現金流;四是原始權益人信用穩健，內部控制制度健全，具有持續經營能力，最近三年未發生重大違約或虛假信息披露，無不良信用記錄。”

P3帶路評：給各省級發改委下任務，選項目。審批合規、合同規范、質量達標、正常運營、回報穩定、原始權益人靠譜，這些條件的劃定還是相當全面的。但從實際情況出發，與之相關的內部宣貫及培訓工作也就非常要緊了。即便是外腦(券商、咨詢和律所)，也需要一段時間進行整合。

基于國內PPP市場的實際情況，在項目實際遴選的環節，可以考慮參照資產證券化相關規定對基礎資產的要求(如下文列示)，對不同類型的PPP項目設施及資產予以篩選，其中某些要求如果難以滿足，可能需要酌情放寬或出臺配套法規以解決相關合法合規問題：

(1)基礎資產應當在法律上能夠準確、清晰地予以界定，構成原始權益人所有的一項獨立的財產權利或財產——對于PPP項目公司不擁有項目設施所有權的PPP項目，相關經營權或特許經營權，以及與之相關的收益權應可視同基礎資產。在這方面，單純的合同確權應該是不夠的。

(2)基礎資產不屬于負面清單范圍——負面清單范圍可以根據實際情況動態調整，包括PPP項目的劃分和認定標準。

(3)基礎資產未來可以產生可預測的、可持續的、穩定的現金流收入——大部分非經營性項目不能完全滿足此等要求。

(4)原始權益人具有與基礎資產相關的經營許可，對產生基礎資產收益權所必備的土地、設備、資產等有所有權或使用權——相關產權邊界在很多PPP項目中并不明晰。

(5)基礎資產可以真實出售，實現風險隔離——這一要求不太適合于目前國內的大多數PPP項目，與國內的相關法律規定也不盡相符。

(6)基礎資產沒有抵押、質押等權利限制，或在轉讓前可以解除限制——對于目前國內大多數PPP項目而言，這個要求可能會不太容易滿足。

“(三)優先鼓勵符合國家發展戰略的PPP項目開展資產證券化。各省級發展改革委應當優先選取主要社會資本參與方為行業龍頭企業，處于市場發育程度高、政府負債水平低、社會資本相對充裕的地區，以及具有穩定投資收益和良好社會效益的優質PPP項目開展資產證券化示范工作。鼓勵支持“一帶一路”建設、京津冀協同發展、長江經濟帶建設，以及新一輪東北地區等老工業基地振興等國家發展戰略的項目開展資產證券化?！?/p>

P3帶路評：萬事開頭難，起步當然要慎重，優中選優是必須的。有些項目雖然符合國家長期發展戰略，但從實操角度看，可能無法同時滿足2698號文對社會資本、市場化水平、政府負債水平和綜合投資效益的要求，魚和熊掌恐怕難以兼得。

“(四)積極做好PPP項目管理和配合資產證券化盡職調查等工作。項目實施單位要嚴格執行PPP項目合同，保障項目實施質量，切實履行資產證券化法律文件約定的基礎資產移交與隔離、現金流歸集、信息披露、提供增信措施等相關義務，并積極配合相關中介機構做好PPP項目資產證券化業務盡職調查。各地發展改革部門和相關行業主管部門等要按職責分工加強監督管理，督促項目實施單位做好相關工作。”

P3帶路評：需要注意的是，以上工作如果要實際開展并落地的話，除了項目實施單位，還需要得到PPP項目公司及其社會資本股東方的理解與配合，以對現有的PPP項目合同進行必要的修改，實現與資產證券化業務之間的有效銜接。其中，基礎資產的移交與風險隔離、增信措施的設計與提供必將成為焦點，值得重點研究。

三、證券監管部門及自律組織應積極支持PPP項目資產證券化

(五)著力優化PPP項目資產證券化審核程序。上海證券交易所、深圳證券交易所、中國證券投資基金業協會應按照規定對申報的PPP項目資產證券化產品進行審核、備案和持續監管。證券交易所、中國證券投資基金業協會等單位應建立專門的業務受理、審核及備案綠色通道，專人專崗負責，提高國家發展改革委優選的PPP項目相關資產證券化產品審核、掛牌和備案的工作效率。

(六)引導市場主體建立合規風控體系。中國證監會系統相關單位應積極配合發展改革部門加大PPP項目資產證券化業務的宣傳和培訓力度，普及資產證券化業務規則及監管要求等相關知識，推動PPP項目相關責任方建立健全資產證券化業務的合規、風控與管理體系。

(七)鼓勵中介機構依法合規開展PPP項目資產證券化業務。中國證監會鼓勵支持相關中介機構積極參與PPP項目資產證券化業務，并督促其勤勉盡責，嚴格遵守執業規范和監管要求，切實履行盡職調查、保障基礎資產安全、現金流歸集、收益分配、信息披露等管理人職責，在強化內部控制與風險管理的基礎上，不斷提高執業質量和服務能力?！?/p>

P3帶路評：證券監管部門的支持和引導非常重要。綠色通道、宣傳培訓、合規及風控體系，以及相關中介機構的培育，其中蘊含的市場機會和發展潛力實在讓人心馳神往: ) 當然，挑戰也是巨大的，缺乏相應的知識和人才儲備將是目前市場上絕大多數中介機構參與PPP ABS業務的共同瓶頸。蛋糕一定是有的，但是牙好胃口才會好。

四、營造良好的政策環境

(八)共同培育和積極引進多元化投資者。國家發展改革委與中國證監會將共同努力，積極引入城鎮化建設基金、基礎設施投資基金、產業投資基金、不動產基金以及證券投資基金、證券資產管理產品等各類市場資金投資PPP項目資產證券化產品，推進建立多元化、可持續的PPP項目資產證券化的資金支持機制。中國證監會將積極研究推出主要投資于資產支持證券的證券投資基金，并會同國家發展改革委及有關部門共同推動不動產投資信托基金(REITs)，進一步支持傳統基礎設施項目建設?！?/p>

P3帶路評：游戲規則再完美，沒有實力玩家也是不行的。如果上文提及的各路神仙能夠到位，對PPP項目資產證券化的良性發展無疑會帶來極大助力。不過，資本通常是理性的。規則不明，機制不順，再多的錢也可能花不出去。

(九)建立完善溝通協作機制。國家發展改革委與中國證監會將加強溝通協作，及時共享PPP項目信息，協調解決資產證券化過程中存在的問題與困難。中國證監會、國家發展改革委及相關部門將共同推動建立針對PPP項目資產證券化的風險監測、違約處置機制和市場化增信機制，研究完善相關信息披露及存續期管理要求，確保資產證券化的PPP項目信息披露公開透明，項目有序實施，接受社會和市場監督。各省級發展改革委與中國證監會當地派出機構應當建立信息共享及違約處置的聯席工作機制，推動PPP項目證券化產品穩定運營?！?/p>

P3帶路評：筑巢引鳳，三大機制(風險監測、違約處置和市場化增信)的建立對于PPP項目資產證券化的健康有序發展十分關鍵!信息披露和存續期管理是兩個抓手，具體操作應可依托示范項目逐步進行。當然，技術性問題(主要應該是基礎資產的界定、風險隔離、增信和出表)還是有很多，羅馬也不是一天可以建成的。做好示范，穩扎穩打，在實踐中發現和解決問題，未必就不是最佳路徑。

五、近期工作安排

請各省級發展改革委于2017年2月17日前，推薦1-3個首批擬進行證券化融資的傳統基礎設施領域PPP項目，正式行文報送國家發展改革委。國家發展改革委將從中選取符合條件的PPP項目，加強支持輔導，力爭盡快發行PPP項目證券化產品，并及時總結經驗、交流推廣。

請中國證監會各派出機構、上海證券交易所、深圳證券交易所、中國證券業協會、中國證券投資基金業協會等有關部門單位做好支持配合工作，推動傳統基礎設施領域PPP項目資產證券化融資平穩健康發展，并依據傳統基礎設施領域PPP項目資產證券化執行情況，不斷完善資產證券化備案及負面清單管理。“

本文作者系北京市君合律師事務所合伙人

編輯： 張偉