經(jīng)過(guò)初期的跑馬圈地后，中國(guó)水務(wù)行業(yè)開始邁向并購(gòu)整合。其中水務(wù)企業(yè)發(fā)展策略從單純依賴“項(xiàng)目投資”向綜合運(yùn)用“企業(yè)并購(gòu)”和“項(xiàng)目投資”的方向轉(zhuǎn)變，是并購(gòu)交易市場(chǎng)發(fā)展的源動(dòng)力之一。

在政府部分地開放公用事業(yè)市場(chǎng)后，中國(guó)的水務(wù)行業(yè)進(jìn)入了“戰(zhàn)國(guó)時(shí)代”：各路人馬紛至沓來(lái)，輪番施展自家本領(lǐng)，行業(yè)甚是熱鬧。然而，塵囂之后終歸有沉靜之時(shí)，聲音響并不代表它一定本事大，在后的黃雀往往比捕蟬的螳螂更有飽嘗美味的機(jī)會(huì)。

當(dāng)下已經(jīng)進(jìn)入并購(gòu)交易高峰期的水務(wù)行業(yè)正是如此。

而中國(guó)水務(wù)行業(yè)實(shí)施企業(yè)并購(gòu)對(duì)于絕大多數(shù)投資人而言仍將是一個(gè)挑戰(zhàn)，無(wú)論是在華打拼多年的水務(wù)運(yùn)營(yíng)商——因?yàn)槠浜芸赡苄枰獙I(yè)的并購(gòu)技術(shù)指導(dǎo)和支持，還是剛剛接觸水業(yè)不久的財(cái)務(wù)性投資人——因?yàn)槠涓枰笍乩斫庵袊?guó)水務(wù)行業(yè)的監(jiān)管政策、運(yùn)營(yíng)模式、贏利機(jī)制以及如何準(zhǔn)確估值等特殊的交易環(huán)節(jié)。

水務(wù)行業(yè)進(jìn)入并購(gòu)整合階段

幾年前，企業(yè)并購(gòu)對(duì)中國(guó)水務(wù)行業(yè)而言還是新鮮的詞匯，或者說(shuō)至少離得比較遠(yuǎn)。其實(shí)何止是并購(gòu)，六、七年前中國(guó)水業(yè)市場(chǎng)開放幕啟，這個(gè)行業(yè)的第一波投資者也才開始跑馬圈地拿項(xiàng)目。那時(shí)，殘酷、耗時(shí)、費(fèi)用巨大的爭(zhēng)奪通常發(fā)生在項(xiàng)目競(jìng)標(biāo)的階段。

上述狀況持續(xù)了好幾年后，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)主體的差距逐漸顯現(xiàn)出來(lái)，由于以下幾個(gè)原因，我們發(fā)現(xiàn)，水業(yè)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)并購(gòu)變得越來(lái)越現(xiàn)實(shí)和必需。

首先，水務(wù)行業(yè)集中度不高，強(qiáng)者需要以擴(kuò)大運(yùn)營(yíng)管理的資產(chǎn)規(guī)模來(lái)獲得規(guī)模效益。傳統(tǒng)上，中國(guó)的城市水務(wù)行業(yè)由于地區(qū)區(qū)域分割管理的原因，造成行業(yè)集中度不高，即使水業(yè)市場(chǎng)對(duì)私人資本開放后，出現(xiàn)了跨區(qū)域的運(yùn)營(yíng)商，行業(yè)的市場(chǎng)集中度仍不高，運(yùn)營(yíng)規(guī)模最大的單個(gè)投資者市場(chǎng)份額未超過(guò)3%。

從競(jìng)爭(zhēng)角度，水業(yè)市場(chǎng)的強(qiáng)者有動(dòng)力通過(guò)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)管理的資產(chǎn)規(guī)模來(lái)強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益。

其次，某些進(jìn)入者開始反思或基于公司戰(zhàn)略調(diào)整。某些早期的投資者對(duì)水業(yè)投資并不熟悉，淺嘗之后發(fā)現(xiàn)這碗湯并非如以前設(shè)想那般美味，遂選擇退出；或者出于收益率水平等方面考慮，計(jì)劃利用合適交易時(shí)機(jī)剝離出售水務(wù)資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略的調(diào)整。像2003年?yáng)|莞污水廠BOT項(xiàng)目的投資公司多在考慮退出，美國(guó)的地球科技因母公司并購(gòu)引發(fā)的戰(zhàn)略調(diào)整，將在華水務(wù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)售他人等。

再者，最新這場(chǎng)經(jīng)濟(jì)危機(jī)和中國(guó)前不久的“國(guó)進(jìn)民退”潮流，使得靠資金推動(dòng)的短炒投機(jī)者感到陣陣寒意，項(xiàng)目融資困難，被迫考慮并購(gòu)交易的選擇項(xiàng)。

最后，在目前估值逐漸回歸合理水平的情況下，并購(gòu)是財(cái)務(wù)健康的企業(yè)迅速成長(zhǎng)的重要手段。

根據(jù)濟(jì)邦研究人員對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和企業(yè)并購(gòu)史的對(duì)比研究結(jié)果，在經(jīng)濟(jì)大周期的時(shí)間軸上通常會(huì)有幾個(gè)時(shí)間窗口比較適合于企業(yè)并購(gòu)。譬如目前這次經(jīng)濟(jì)下調(diào)后，包括水務(wù)企業(yè)在內(nèi)的公司估值已趨合理，因而，經(jīng)濟(jì)觸底跡象的出現(xiàn)，即是并購(gòu)交易的較好時(shí)機(jī)，尤其對(duì)那些保持著良好財(cái)務(wù)健康狀態(tài)的領(lǐng)先企業(yè)而言，沒有比一場(chǎng)風(fēng)暴之后在海灘上輕松拾撿海貨更愜意的了。相比針對(duì)一個(gè)個(gè)項(xiàng)目去競(jìng)爭(zhēng)，企業(yè)并購(gòu)也是幫助優(yōu)勢(shì)企業(yè)迅速成長(zhǎng)的重要手段。

并購(gòu)交易流程要點(diǎn)

以水務(wù)企業(yè)為收購(gòu)目標(biāo)的并購(gòu)交易遵循一般企業(yè)并購(gòu)的大多數(shù)原則，但在交易流程上也有一些自身特點(diǎn)。

1，發(fā)現(xiàn)及甄別交易機(jī)會(huì)

深入研究。更早地定位交易機(jī)會(huì)首先應(yīng)該做足功課，做好對(duì)行業(yè)和公司研究。新進(jìn)入者首先需要理解像供水行業(yè)及污水處理行業(yè)的不同改革模式和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等ABC級(jí)的問(wèn)題。另外，近期金融危機(jī)從多方面對(duì)中國(guó)水務(wù)企業(yè)帶來(lái)巨大沖擊，尤其是那些將目標(biāo)定位于海外上市或依賴于海外融資的公司，原來(lái)的融資計(jì)劃落空后，自然成為并購(gòu)融資的最佳目標(biāo)。

主動(dòng)發(fā)掘。好的交易項(xiàng)目往往始于主動(dòng)發(fā)掘，所謂“Drive Deal”是指市場(chǎng)好手通常對(duì)潛在重大交易保持高度敏感，擅長(zhǎng)抓住機(jī)會(huì)和主動(dòng)推動(dòng)。有的時(shí)候，推動(dòng)交易并非一日之功，需要耐心和智慧，但始終保持主動(dòng)性非常重要。

廣建渠道。建立廣泛的行業(yè)接觸面無(wú)疑對(duì)尋找有價(jià)值的信息作用明顯。像行業(yè)內(nèi)的主要咨詢公司、專業(yè)媒體（中國(guó)水網(wǎng)、中國(guó)水務(wù)網(wǎng)、中國(guó)水星、中國(guó)建設(shè)報(bào)）、行業(yè)協(xié)會(huì)（中國(guó)城鎮(zhèn)水協(xié)、全國(guó)工商聯(lián)環(huán)境服務(wù)業(yè)商會(huì)）及研究機(jī)構(gòu)（清華大學(xué)水業(yè)政策研究中心）等都是不容忽視的關(guān)鍵信息樞紐。

甄別篩選。按投資者既定戰(zhàn)略和投資標(biāo)準(zhǔn)迅速甄別、篩選。目前中國(guó)水務(wù)行業(yè)的單個(gè)并購(gòu)項(xiàng)目交易規(guī)模大約在人民幣2億~15億左右，目標(biāo)公司涉及的行業(yè)價(jià)值鏈環(huán)節(jié)有設(shè)備制造、水務(wù)環(huán)保工程、投資、運(yùn)營(yíng)等，投資收益率在9%-15%之間。如果有事先確定的相對(duì)清晰的投資門檻，可以比較迅速地判斷出哪些交易機(jī)會(huì)是可以跟進(jìn)的，哪些只是聽聽而已。

2，盡職調(diào)查

根據(jù)不同接觸階段，水務(wù)企業(yè)并購(gòu)的盡職調(diào)查（Due Diligency）可能分為初步盡職調(diào)查和全面盡職調(diào)查階段。前者耗時(shí)較短，以投資方內(nèi)部人員為主，通常不會(huì)聘請(qǐng)外部顧問(wèn)，主要按照內(nèi)部標(biāo)準(zhǔn)對(duì)投資可行性進(jìn)行初步研判；后者通常會(huì)聘請(qǐng)外部的財(cái)務(wù)、審計(jì)、法律、行業(yè)等顧問(wèn)機(jī)構(gòu)，對(duì)收購(gòu)目標(biāo)進(jìn)行全面詳細(xì)的調(diào)查，以形成供內(nèi)部決策的材料。一般投資人這時(shí)會(huì)要求賣方給予一段時(shí)期的排他性優(yōu)先投資權(quán)。

除了與水務(wù)項(xiàng)目公司相關(guān)的特有關(guān)注點(diǎn)（后文將有論述），水務(wù)企業(yè)并購(gòu)的盡職調(diào)查中應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注以下問(wèn)題：

•企業(yè)對(duì)各項(xiàng)目公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和控制情況

•企業(yè)總體的發(fā)展戰(zhàn)略和投資策略

•管理團(tuán)隊(duì)的相關(guān)經(jīng)驗(yàn)和職業(yè)操守記錄/口碑

3，估值

詳細(xì)的盡職調(diào)查為準(zhǔn)確估值提供了基礎(chǔ)，但在初步盡調(diào)階段仍可能使用PE、PB等指標(biāo)做快速估值。運(yùn)用的基本估值方法還是貼現(xiàn)現(xiàn)金流法（DCF）為主，輔以市場(chǎng)比較法進(jìn)行校核。如果雙方同意，可以共同聘請(qǐng)一家雙方認(rèn)可的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，按照商定的評(píng)估原則和方法進(jìn)行估值，過(guò)程和結(jié)果都對(duì)雙方公開，作為后期談判，確定最終交易價(jià)格的基礎(chǔ)。財(cái)務(wù)顧問(wèn)在建立估值模型，提供估值結(jié)果和交易價(jià)格建議方面可以發(fā)揮重要作用。水務(wù)企業(yè)的估值難點(diǎn)在于對(duì)未來(lái)的水量增長(zhǎng)和水價(jià)調(diào)整的預(yù)測(cè)。

4，交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

為滿足不同的交易目的——套現(xiàn)退出、融資發(fā)展或縱向整合，可能有不同的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。資產(chǎn)出售、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、增資擴(kuò)股、可轉(zhuǎn)換債務(wù)以及它們的組合幾乎可以構(gòu)造出滿足任何目的的交易結(jié)構(gòu)，并充分利用買賣雙方稅務(wù)特點(diǎn)，找到成本最低的交易結(jié)構(gòu)。并購(gòu)雙方的財(cái)務(wù)顧問(wèn)可以在這方面提供非常有價(jià)值的咨詢意見和解決方案。

很多情況下，部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓加上股東提供的附條件可轉(zhuǎn)換債對(duì)收購(gòu)方而言是比較靈活、有效的交易結(jié)構(gòu)，能夠?qū)υ蓶|和公司管理層保有持續(xù)的業(yè)績(jī)壓力。

5，交易流程管理

如果賣方聘請(qǐng)了財(cái)務(wù)顧問(wèn)來(lái)管理整個(gè)并購(gòu)交易，買方公司及其財(cái)務(wù)顧問(wèn)也需要據(jù)此制訂相關(guān)交易程序和條件。如果出讓方并非國(guó)有企業(yè)，到底以誰(shuí)的交易程序?yàn)橹鳎饕€看交易雙方的議價(jià)實(shí)力。

在并購(gòu)交易中，由于交易自身特點(diǎn)，采用公開招標(biāo)的比較少，而通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)性談判達(dá)成交易的比較多。交易流程的設(shè)計(jì)和管理既要保證交易進(jìn)度可控，又應(yīng)該保持足夠的靈活度。

6，交易融資

在中國(guó)進(jìn)行的并購(gòu)交易中，使用杠桿融資的還不多，絕大多數(shù)都是使用自有資金進(jìn)行收購(gòu)，或者說(shuō)融資在實(shí)際出資公司的上級(jí)母公司層面已經(jīng)完成。隨著中國(guó)銀監(jiān)會(huì)推動(dòng)商業(yè)銀行開發(fā)并購(gòu)貸款的產(chǎn)品，以及一些信托公司股權(quán)信托和證券公司直投業(yè)務(wù)的開展，為并購(gòu)交易融資提供了更多的融資工具選擇。

并購(gòu)交易的融資業(yè)務(wù)具有保密要求高、決策速度快的特點(diǎn)，中國(guó)的債權(quán)融資機(jī)構(gòu)還需要一段時(shí)間來(lái)熟悉和適應(yīng)這種新業(yè)務(wù)。

7，顧問(wèn)公司的使用

一般而言，由于并購(gòu)交易專業(yè)性強(qiáng)，買賣雙方通常會(huì)聘請(qǐng)具有相關(guān)經(jīng)驗(yàn)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)、法律顧問(wèn)提供全程服務(wù)，還可能階段性聘請(qǐng)審計(jì)事務(wù)所、行業(yè)/技術(shù)顧問(wèn)、評(píng)估機(jī)構(gòu)提供盡職調(diào)查及/或估值支持服務(wù)。為激勵(lì)顧問(wèn)公司，委托方通常對(duì)全程服務(wù)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)、法律顧問(wèn)采用“基本費(fèi)+成功費(fèi)”的付費(fèi)結(jié)構(gòu)，而階段性服務(wù)的審計(jì)、行業(yè)顧問(wèn)采用“按工時(shí)及費(fèi)率”的計(jì)費(fèi)付費(fèi)方式。

中國(guó)水業(yè)并購(gòu)的關(guān)注點(diǎn)

按照投資銀行界的說(shuō)法，任何一項(xiàng)企業(yè)并購(gòu)交易簡(jiǎn)化下來(lái)，無(wú)非是如何做好“探雷”（red flag）和“亮點(diǎn)挖掘”（upsides）兩項(xiàng)工作。我們就從這兩個(gè)方面來(lái)介紹中國(guó)水業(yè)企業(yè)并購(gòu)中需要予以特別關(guān)注的問(wèn)題。

探雷

•水源安全可靠性

由于環(huán)境污染日趨嚴(yán)重，并購(gòu)目標(biāo)的投資運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目中原來(lái)看似無(wú)憂的水資源可能變得非常脆弱和不可靠。如無(wú)錫、鹽城自來(lái)水等污染事件均是由于水源安全受到威脅所導(dǎo)致。若城市供水只有單一水源，且存在水源地環(huán)境污染源，這種水源狀況對(duì)于保障供水安全是極大威脅。

•水價(jià)合理、可預(yù)期

中國(guó)現(xiàn)行供水價(jià)格定價(jià)和調(diào)整機(jī)制仍不夠透明，因而水價(jià)風(fēng)險(xiǎn)成為以供水資產(chǎn)為收購(gòu)對(duì)象的最大風(fēng)險(xiǎn)之一。如果政府給予的水價(jià)承諾明顯超出周邊城市或高過(guò)歷史增幅，應(yīng)該予以警惕。另外，污水處理雖然有調(diào)價(jià)公式作為基礎(chǔ)依據(jù)，但應(yīng)檢查調(diào)價(jià)公式中包含的調(diào)價(jià)因素是否全面、設(shè)定的調(diào)價(jià)觸發(fā)機(jī)制是否合理等等。

•資產(chǎn)質(zhì)量

供水管網(wǎng)的管齡、管材狀況及漏損率等會(huì)影響“無(wú)收入水量”（no revenue water），是必須予以關(guān)注的資產(chǎn)質(zhì)量；水廠處理工藝是否成熟、可靠，運(yùn)行穩(wěn)定性如何也值得考察；尤其關(guān)鍵的是了解廠網(wǎng)設(shè)施未來(lái)是否有報(bào)廢重建、擴(kuò)建工程、提標(biāo)改造、水源置換等形成的資本性投資要求，這對(duì)估值模型及分析結(jié)果將有重大影響。

•自備井關(guān)閉

如果自備水井非常多，而又無(wú)法制訂可實(shí)施的計(jì)劃盡快關(guān)閉，對(duì)供水項(xiàng)目增加和穩(wěn)定用水量將成為重大威脅。而且，實(shí)踐上可以發(fā)現(xiàn)這部分用水量的污水處理費(fèi)政府也很難征收。

•污水管網(wǎng)及保底水量

配套污水管網(wǎng)的建設(shè)情況影響管網(wǎng)收集率，可以判斷政府承諾的保底污水量的可靠性等。

•污泥處置

污水處理部分，還應(yīng)考察其污泥處理處置的方法和最終去向。缺乏就近的、大容量可靠棄置場(chǎng)所或其他污泥干化處理機(jī)制，很可能是導(dǎo)致未來(lái)污泥處理問(wèn)題的隱患。

•資產(chǎn)評(píng)估范圍和方法

如果采用重置成本法，賣方或賣方上家（往往是地方政府）常常通過(guò)將紅線內(nèi)的小區(qū)管網(wǎng)/庭院管網(wǎng)（這部分管網(wǎng)資產(chǎn)一般由企業(yè)或開發(fā)商自行投資建設(shè)）納入資產(chǎn)交易和評(píng)估范圍，增加交易標(biāo)的評(píng)估值。如果采用收益現(xiàn)值法評(píng)估，則應(yīng)特別留意評(píng)估模型中使用的各項(xiàng)假定是否合理。

•政府誠(chéng)信

公用事業(yè)市場(chǎng)化改革項(xiàng)目無(wú)論如何隔絕不了政府的參與，有時(shí)項(xiàng)目的商業(yè)模式甚至就建立在政府的支付信用或誠(chéng)信之上。例如污水處理廠項(xiàng)目的水費(fèi)收入直接來(lái)自于政府支付，因此，政府在計(jì)量、達(dá)標(biāo)考核、付費(fèi)及調(diào)價(jià)方面的履約風(fēng)險(xiǎn)對(duì)項(xiàng)目的影響重大；另外，政府對(duì)自來(lái)水項(xiàng)目調(diào)價(jià)的合理支持也非常關(guān)鍵。而目前度量這類風(fēng)險(xiǎn)的方法也不一而足，有的開發(fā)了定量分析的模型，將地方財(cái)政收入或官員的學(xué)歷等納入其中綜合衡量，有的依靠與政府官員的交往經(jīng)歷來(lái)進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)性判斷等等。

•法律風(fēng)險(xiǎn)

某些項(xiàng)目因沒有與政府簽定特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議，存在較高的法律風(fēng)險(xiǎn)，而有的項(xiàng)目則可能在原有特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議中對(duì)股權(quán)/特許經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓做出過(guò)限制性規(guī)定，這些都需要特別留意。

亮點(diǎn)挖掘

•水量增長(zhǎng)

項(xiàng)目所在地的地方經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)一定程度上決定了供水企業(yè)的用戶結(jié)構(gòu)，通過(guò)分析歷年用水戶及水量變化情況，結(jié)合地方經(jīng)濟(jì)未來(lái)結(jié)構(gòu)調(diào)整的規(guī)劃，可預(yù)測(cè)未來(lái)水量增長(zhǎng)的潛力。

•降低漏損率和欠費(fèi)率

水運(yùn)營(yíng)公司是否有降低漏損率或產(chǎn)銷差率的挖潛空間，例如通過(guò)實(shí)行分表入戶計(jì)量、嚴(yán)控抄表中的舞弊行為，減少欠費(fèi)率等等措施。

•水價(jià)上調(diào)

項(xiàng)目所在地歷年水價(jià)調(diào)整情況、與周邊同等城市的比價(jià)情況、政府、用水企業(yè)對(duì)水價(jià)上調(diào)的支持和態(tài)度，將是水價(jià)是否上調(diào)的主要參考因素。

•規(guī)模優(yōu)勢(shì)

運(yùn)營(yíng)管理的項(xiàng)目數(shù)量形成一定規(guī)模，或者相對(duì)集中在一定區(qū)域可以降低管理成本，提高管理精細(xì)度。

•上市的可能性

選擇一個(gè)更為主動(dòng)的控制權(quán)安排或者獲得政府支持上市的明確承諾的；或者投資結(jié)構(gòu)考慮了未來(lái)上市需要，則有可能利用資本市場(chǎng)進(jìn)行后續(xù)融資及實(shí)現(xiàn)投資增值退出。

•公司章程

公司章程對(duì)新投資人或持少數(shù)權(quán)益的財(cái)務(wù)投資人的保障，例如分紅、管理介入權(quán)等。

前景展望

中國(guó)水務(wù)行業(yè)正處在市場(chǎng)化改革的爬坡階段，經(jīng)歷了市場(chǎng)開放初期的狂熱之后，對(duì)有效的商業(yè)模式和實(shí)際贏利水平的認(rèn)識(shí)開始逐漸清晰，冷靜下來(lái)的市場(chǎng)產(chǎn)生了一撥失去興趣的先期進(jìn)入者，或者需要利用并購(gòu)保持持續(xù)增長(zhǎng)的公司，由此可能蘊(yùn)涵交易機(jī)會(huì)。

我們認(rèn)為，水務(wù)行業(yè)需要并購(gòu)，也會(huì)出現(xiàn)越來(lái)越多的并購(gòu)，因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)目前比較分散，尚未出現(xiàn)標(biāo)桿性的龍頭企業(yè)，它們需要借助并購(gòu)整合迅速成長(zhǎng)。立志成為一流的水務(wù)投資運(yùn)營(yíng)商，應(yīng)從單純的“食草（項(xiàng)目投資）動(dòng)物”，向“食肉（企業(yè)并購(gòu)）動(dòng)物”進(jìn)化，最終變?yōu)?ldquo;雜食動(dòng)物”。

2008年上半年以來(lái)，國(guó)內(nèi)水務(wù)行業(yè)企業(yè)并購(gòu)明顯增多，這是行業(yè)逐漸成熟的表征之一。例如北控集團(tuán)重組上華科技后收購(gòu)中科成環(huán)保、中科成收購(gòu)深圳華強(qiáng)創(chuàng)投、中法水務(wù)收購(gòu)美國(guó)地球科技天津芥園供水，據(jù)傳中環(huán)保水務(wù)和上實(shí)基建將收購(gòu)新加坡上市的亞洲水務(wù)（凱迪水務(wù)）……在弱市當(dāng)中，企業(yè)并購(gòu)反而如火如荼。

但是，水業(yè)并購(gòu)交易仍明顯受限于特許經(jīng)營(yíng)制度。不同于其他競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，水務(wù)是實(shí)行特許經(jīng)營(yíng)制度的公用事業(yè)，以此為基礎(chǔ)資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的企業(yè)并購(gòu)無(wú)可避免地受到特許經(jīng)營(yíng)制度雙刃劍式的影響：既有排他性專營(yíng)權(quán)的市場(chǎng)保護(hù)作用，也對(duì)市場(chǎng)范圍擴(kuò)展形成障礙。基于對(duì)運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定性的擔(dān)憂，政府在簽署特許經(jīng)營(yíng)制度時(shí)，傾向于采用限制水務(wù)項(xiàng)目實(shí)際控制人的變更或要求必須經(jīng)過(guò)政府審批，這對(duì)并購(gòu)交易成功增加了很大不確定性。

另外，近期全國(guó)多個(gè)城市的水價(jià)上調(diào)引發(fā)廣泛爭(zhēng)議，政府可能因此加快完善相關(guān)的成本監(jiān)審、定價(jià)機(jī)制。我們認(rèn)為這些工作將增加行業(yè)透明度，提升收購(gòu)方對(duì)水務(wù)資產(chǎn)的價(jià)值預(yù)期和信心。

水業(yè)是防御性行業(yè)，受經(jīng)濟(jì)周期影響較小，上市的水務(wù)公司可能成為基金、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資人進(jìn)行投資組合的配置內(nèi)容。此外，根據(jù)今年來(lái)自英國(guó)私募基金研究機(jī)構(gòu)Preqin的一份報(bào)告，受全球機(jī)構(gòu)投資人的偏好影響，私募股權(quán)基金的投資組合中，配置于水務(wù)等基礎(chǔ)設(shè)施投資的比例在過(guò)去二年里明顯增加，近期有多只由國(guó)際知名私募股權(quán)基金管理公司（如摩根士丹利、黑石、KKR、高盛、麥格理等）都在嘗試設(shè)立人民幣私募基金，其中多將基礎(chǔ)設(shè)施作為重點(diǎn)投資領(lǐng)域。總之，來(lái)自財(cái)務(wù)型投資的資金和投資需求比較旺盛，但目前中國(guó)市場(chǎng)上可供選擇的投資對(duì)象并不多，未來(lái)一段時(shí)間仍將呈現(xiàn)買方市場(chǎng)特征。

成功的并購(gòu)背后往往有高素質(zhì)的專業(yè)顧問(wèn)作為支撐。中國(guó)水務(wù)市場(chǎng)發(fā)育時(shí)間還不長(zhǎng)，比較缺乏既熟悉投行并購(gòu)顧問(wèn)業(yè)務(wù)，又對(duì)水務(wù)行業(yè)擁有深刻認(rèn)知和廣泛行業(yè)資源的顧問(wèn)機(jī)構(gòu)。一些早期的公用事業(yè)政府顧問(wèn)公司及時(shí)轉(zhuǎn)型，開始按照國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)提供并購(gòu)顧問(wèn)服務(wù)，為并購(gòu)交易的買賣雙方提供了財(cái)務(wù)顧問(wèn)一種新選擇。

注：本文作者為濟(jì)邦公司董事長(zhǎng)
　　　　此文撰寫并發(fā)表于2009年9月的第19期《濟(jì)邦通訊》

編輯：張倩