本周為大家奉上工業(yè)水領(lǐng)域黑馬——倍杰特(300774)的深度研究。倍杰特(300774)成立于2004年，2016年3月掛牌新三板，2017年首次引入戰(zhàn)略投資者，啟動IPO，于2021年8月4日，在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板掛牌上市，成為73家征戰(zhàn)資本市場的水務(wù)環(huán)保企業(yè)之一，也是11家工業(yè)水領(lǐng)域上市企業(yè)之一。

上周，超級團(tuán)隊(duì)研究了宜興老牌水務(wù)公司鵬鷂環(huán)保，內(nèi)容備受關(guān)注！（上市后的鵬鷂環(huán)保，在資本市場上交出了怎樣的答卷）

本周為大家奉上工業(yè)水領(lǐng)域黑馬——倍杰特（300774）的深度研究。

備受資本市場青睞的工業(yè)水優(yōu)等生

倍杰特（300774）成立于2004年，2016年3月掛牌新三板，2017年首次引入戰(zhàn)略投資者，啟動IPO，于2021年8月4日，在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板掛牌上市，成為73家征戰(zhàn)資本市場的水務(wù)環(huán)保企業(yè)之一，也是11家工業(yè)水領(lǐng)域上市企業(yè)之一。

截止2022年6月27日，倍杰特市值為80.85億元。

80億市值對于環(huán)保上市公司，是什么概念？A+H破百億的環(huán)保水務(wù)上市公司屈指可數(shù)，而且百億市值領(lǐng)域基本都被以市政水為主營業(yè)務(wù)的集團(tuán)型公司覆蓋，其中包括：

2021年市值破500億的水務(wù)上市公司1家：粵海水務(wù)(營收297.2億港幣，折合人民幣252.62億元）。截止2022年6月29日，市值554億。

2021年市值破300億的水務(wù)上市公司1家：重慶水務(wù)(營收72.52億元)。截止2022年6月29日，市值258億。

2021年市值破200億的3家：碧水源(營收95.49億元)、北控水務(wù)(營收278.8億港幣，折合人民幣236.98億元)、首創(chuàng)環(huán)保(營收222.33億元)。截止2022年6月29日：首創(chuàng)環(huán)保市值213億；北控水務(wù)市值239億港幣，折合人民幣204億；碧水源市值190億。

2021年，市值進(jìn)入前十的水務(wù)公司，只有一家工業(yè)水公司——萬邦達(dá)，市值112.6億，營收20.09億元。截止2022年6月29日，市值75.25億。

而工業(yè)水領(lǐng)域的倍杰特，2021年市值89.9億，營收7.13億元。

截止2022年6月29日，市值79.42億，反超萬邦達(dá)！

從市值表現(xiàn)來講，倍杰特絕對處于一眾水務(wù)公司前列，作為工業(yè)水領(lǐng)域的潛力股，與一群重資產(chǎn)公司打拼，并脫穎而出。

既有故事線，又有業(yè)績線

倍杰特以7個(gè)億的營收體量帶動75億的市值, 一定有讓資本市場歡喜的“倍杰特故事”，而倍杰特故事的兩個(gè)關(guān)鍵詞就是：工業(yè)聯(lián)動市政污水零排放戰(zhàn)略+自主研發(fā)的“用得起的零排放”技術(shù)。

在自主研發(fā)這條路上，倍杰特?fù)碛邪l(fā)明專利 26 項(xiàng)，實(shí)用新型專利 95 項(xiàng)，并擁有包括“高鹽復(fù)雜廢水減量化工藝技術(shù)”、“高含鹽廢水零排放分鹽技術(shù)”、“中水高效回用工藝技術(shù)” 等一系列自主研發(fā)的核心技術(shù)。

倍杰特堅(jiān)持在對的領(lǐng)域做長期投入，公司發(fā)展上既有故事線，又有利潤線。14年至今，倍杰特穩(wěn)步走過了大部分環(huán)保企業(yè)最難熬的一段（1-5億成長期），2020-2021年，營收破五進(jìn)七，近三年平均營收增速在20%左右，畫出了漂亮的業(yè)績增長曲線。

值得一提的是，倍杰特增收又增利，從2014年到2018年的營業(yè)收入和利潤都在穩(wěn)步增長，營業(yè)收入從1.7億增長到7.13億，凈利潤從0.37億逐步增長到1.75億。

倍杰特3年平均利潤為1.5億元，而2021年利潤率為24.47%，遠(yuǎn)超工業(yè)水大盤（2021年工業(yè)水務(wù)平均利潤率16.5%），上榜2021年水務(wù)公司利潤率TOP10。當(dāng)然工業(yè)水務(wù)上市企業(yè)的平均利潤率一直有上升趨勢，從2020年的10.6%上升到2021年16.5%，整體利好。

業(yè)績好，又有故事，倍杰特的市值在穩(wěn)步上升，從剛上市的73億到如今的80億；市盈率從發(fā)行的13.65，到如今（截止至6月29日）的43。水務(wù)公司達(dá)到43的市盈率絕對算得上市場中的佼佼者。我們能夠深刻感受到以工業(yè)水為陣地的倍杰特，受到了資本市場的極度青睞。

買它，花5倍價(jià)格

從市凈率(PB)來看：2021年倍杰特的市凈率為5.48，這意味著資本市場愿意以5.48倍的價(jià)格購買其資產(chǎn)，這在重資產(chǎn)屬性的環(huán)保企業(yè)中，已是非常高的溢價(jià)了。

2021年，水務(wù)企業(yè)平均市凈率不高，為1.14。較高市值和市凈率的企業(yè)主要分布在智慧水務(wù)和工業(yè)水務(wù)領(lǐng)域。工業(yè)水務(wù)的平均市凈率為2.89，即使是放在工業(yè)水務(wù)的PB排名來看，倍杰特的市凈率絕對是優(yōu)等班的優(yōu)等生。

值得關(guān)注的是，水務(wù)行業(yè)平均市凈率為1.14。這個(gè)數(shù)值告訴我們，大部分水務(wù)公司苦苦追逐的上市夢，如水中花、鏡中月，并沒有真正在資本市場上獲得溢價(jià)。

為什么倍杰特的市凈率如此之高？回看基礎(chǔ)數(shù)據(jù)， 2019年至2021年三年總資產(chǎn)分別為13.03億元，16.49億元，19.93億元，凈資產(chǎn)分別為10.17億元，13.52億元，14.55億元。

環(huán)保企業(yè)們心知肚明，在高喊輕資產(chǎn)的時(shí)代，誰也沒在資產(chǎn)擴(kuò)張上停下腳步。粵海、北控、首創(chuàng)已將水務(wù)上市公司帶入千億資產(chǎn)時(shí)代。從總資產(chǎn)增速來看，資產(chǎn)擴(kuò)張還是環(huán)保水務(wù)公司擴(kuò)張模式的主流，說好的輕資產(chǎn)模式，做起來仍是理念先行。

既然是資本驅(qū)動，資產(chǎn)擴(kuò)張，高質(zhì)量擴(kuò)張絕對是企業(yè)的重要能力。

從資產(chǎn)賺錢能力來看，以2021年工業(yè)水務(wù)上市公司ROE平均水準(zhǔn)7.5%為參考，倍杰特以ROE（凈資產(chǎn)收益率） 12.13%的成績交卷，看似還是非常不錯(cuò)的。但在2021年新上市水務(wù)企業(yè)的ROE為11.25%，只是略高于平均水平。不過ROE能四年都維持在11%左右，也是相當(dāng)不錯(cuò)的成績。而從資產(chǎn)負(fù)債率來看，倍杰特一直處于23%-31%之間，我只能說是相當(dāng)健康。

帶著20億資產(chǎn)的倍杰特，左手托著12.3%的ROE, 右手托著26.9%的資產(chǎn)負(fù)債率！這是什么概念，一邊拓資產(chǎn)，一邊保利潤，一邊控風(fēng)險(xiǎn)，不欠錢，還掙錢。工業(yè)水務(wù)上市公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率2021年均值為0.7%，倍杰特為-0.37%，最關(guān)鍵的是在2018-2021這四年間都為負(fù)值，成績相當(dāng)不錯(cuò)。在水務(wù)領(lǐng)域中，除了倍杰特外，僅有智慧水務(wù)公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率能達(dá)到負(fù)值。以上表現(xiàn)，自然能得到很高的市凈率。

十余年突圍，鐵娘子權(quán)秋紅必有過人之處

倍杰特的實(shí)際創(chuàng)始人是權(quán)秋紅女士。在權(quán)秋紅的帶領(lǐng)下，倍杰特不僅持續(xù)多年增收增利，還增了效！人效的效！這并不容易，有多少企業(yè)能連續(xù)三年人均營收，人均利潤都有所提升，我們翻遍了水務(wù)上市企業(yè)的年報(bào)，少之又少！有人說人均158萬營收，作為工業(yè)水企業(yè)，還好吧，也沒有特別亮眼啊？但人均利潤的成績單著實(shí)不錯(cuò)！

跟大部分環(huán)保企業(yè)一樣，倍杰特的人才結(jié)構(gòu)就是傳統(tǒng)的產(chǎn)研銷結(jié)構(gòu)，學(xué)歷結(jié)構(gòu)也是典型的兩邊窄中間寬，但同樣的人卻產(chǎn)生了更高的效益！我們也遇到過營收在1-2億，人效在200-300萬之間的環(huán)保企業(yè)，然而，他們面臨的情況是：收入每上一個(gè)臺階，人效就降一個(gè)臺階，最后人均營收降到100萬，甚至更低，越發(fā)展越難，越缺乏后勁！

倍杰特看到了高質(zhì)量發(fā)展的重要性，相對重視骨干人才培養(yǎng)，在機(jī)制設(shè)計(jì)上也走到了前面，建立了事業(yè)部機(jī)制。我們要知道，環(huán)保企業(yè)破5億之后，不啟用事業(yè)部機(jī)制是很難高質(zhì)量管理、賦能與快速拓展復(fù)制的。

除此之外，與大部分環(huán)保企業(yè)一樣，積極培養(yǎng)市場拓展和項(xiàng)目管理的復(fù)合型人才，突破全項(xiàng)目周期的前道關(guān)卡和后道關(guān)卡，也是倍杰特的管理重點(diǎn)。

從公司高管薪酬來看，這個(gè)薪酬在上市公司公開數(shù)據(jù)中并不顯眼，在全環(huán)保行業(yè)來看處于中間水平，但畢竟是公開數(shù)據(jù)，實(shí)際數(shù)據(jù)通常會高出1.3-2倍。加之股權(quán)對價(jià)，要知道，對于職業(yè)經(jīng)理人來講，股權(quán)才是實(shí)現(xiàn)階級躍遷和財(cái)富自由的工具！

值得一提的是，除了權(quán)秋紅女士一家三口以外，另外披露的三名高管中，兩名高管有投資背景，一名是接替上一任財(cái)務(wù)總監(jiān)廖珍珠女士的張磊，曾履職于德勤華永、萬聯(lián)證券，是典型的證券三方轉(zhuǎn)型職業(yè)經(jīng)理人。這在企業(yè)上市過程中也很常見，幫助企業(yè)在管理規(guī)范化、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)把控和資本市場運(yùn)作以及市值管理方向上更上一層樓。

第三名高管劉勇鋒，是“鄭州大河”的實(shí)習(xí)生，與權(quán)秋紅女士有近20年的緣分，從技術(shù)到銷售，從銷售到技術(shù)，再到事業(yè)部負(fù)責(zé)人，是企業(yè)的老臣子。

從目前公開的數(shù)據(jù)中，難以看到企業(yè)的中層力量，但大部分我們接觸的環(huán)保公司，確實(shí)面臨著，老臣忠心但思維跟不上變化，空降兵落地難，中層培養(yǎng)難的窘境，期待倍杰特在這方面能有自己獨(dú)特的管理手法與哲學(xué)。

2021年水務(wù)上市公司行業(yè)總體管理費(fèi)用率在8.3%，工業(yè)水務(wù)上市公司管理費(fèi)用率在7.1%。倍杰特2021年的管理費(fèi)用率為3.75%，且近三年幾乎持平，而相比2018年還有下降趨勢，不能確定是不是統(tǒng)計(jì)口徑的原因，數(shù)據(jù)有些偏低。管理費(fèi)用率是個(gè)雙向邊界值，過高一定不是好事，吞噬的是利潤，但過低也不一定是好事，吞噬的是未來。倍杰特的管理費(fèi)用率在水務(wù)公司中幾乎倒數(shù)，僅有8家水務(wù)上市企業(yè)的管理費(fèi)用率是在2%-4%之間的，這也映射出倍杰特在梯隊(duì)投入上的重視程度。

代表未來的指標(biāo)數(shù)據(jù)除了管理費(fèi)用率，還有一項(xiàng)非常值得關(guān)注的數(shù)據(jù)就是研發(fā)投入，相比2019年，近兩年倍杰特的研發(fā)費(fèi)用有所攀升，2021年的研發(fā)投入為1988萬，研發(fā)費(fèi)用率約為2.79%。水務(wù)上市公司總體的研發(fā)費(fèi)用率為2%，倍杰特的研發(fā)費(fèi)用率雖然高于行業(yè)總體水平，但其所處的工業(yè)水務(wù)研發(fā)費(fèi)用率為4.3%，在工業(yè)水上市公司中，倍杰特技術(shù)創(chuàng)新的投入顯然不在前列。

公司在路演中，也曾對類似問題做過回應(yīng)，投入較低主要因?yàn)楣驹谖鬯Y源化再利用和水深度處理等水處理行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域深耕多年，有深厚的技術(shù)積累，且圍繞特定的應(yīng)用場景和需求導(dǎo)向也會開展針對性、應(yīng)用性的解決方案研發(fā)，這筆投入會體現(xiàn)在項(xiàng)目實(shí)施成本中。

作為被資本市場看好的一匹環(huán)保黑馬，已經(jīng)走在賽道的前列，只有持續(xù)在研發(fā)和管理上投入，才有可能越走越遠(yuǎn)！

編輯：李丹